Il volante che non si compra

Immaginiamo un uomo che ha amato Porsche per tutta la vita ed ha guardato gli ultimi anni con un misto di rabbia e nostalgia, il Taycan che resta nei piazzali e la quota cinese che si sgretola, il titolo crollato di oltre la metà dal picco del 2022 e quest'uomo si è convinto di una cosa che gli pare ovvia: quelli stanno rovinando un gioiello per inseguire l'elettrico e qualcuno con il capitale e il buon senso dovrebbe entrare, prendere il timone e riportare la casa a quello che era. I soldi li ha, chiama i suoi banchieri e chiede di costruire una posizione abbastanza grande da contare. È qui che la sua storia, invece di cominciare, finisce. Perché il problema non è il prezzo. Il problema è che non esiste niente da comprare che voti.

La struttura di Porsche è una matrioska costruita apposta per questo, con tre gusci e ognuno ha un muro. Il primo guscio è Porsche AG, la casa che fabbrica le auto, quotata a Francoforte dal settembre 2022, ticker P911, sembra a portata di chiunque abbia abbastanza denaro, solo che le azioni scambiate sul mercato sono esclusivamente le privilegiate, quindi prive di diritto di voto. Le ordinarie, quelle che pesano nelle assemblee, non circolano: Volkswagen ne tiene il 75 per cento meno una, Porsche SE il 25 per cento più una. Quel "più una" non è un vezzo da avvocati ma è la minoranza di blocco, il veto sulle decisioni straordinarie. Il nostro raider può rastrellare tutto il flottante esistente e ritrovarsi proprietario di un flusso di dividendi senza un singolo voto in tasca. La via diretta è chiusa prima ancora di aprirsi.

Allora si sposta sul secondo guscio pensando che se per comandare le ordinarie di Porsche serve comandare Volkswagen, comprerà Volkswagen, ma sopra Volkswagen c'è di nuovo Porsche SE, che ne controlla il 53,3 per cento dei diritti di voto pur detenendone circa un terzo del capitale e sopra ancora ci sono la Legge Volkswagen e la Bassa Sassonia con la sua quota e la sua minoranza di blocco statutaria. Anche al piano di sotto, dunque, la maggioranza dei voti non è in vendita ma è già allocata, blindata, sottratta al mercato per disegno politico oltre che societario.

Resta il terzo guscio, la holding della famiglia porsche, ovvero Porsche SE. Ed è qui che la scalata non incontra un ostacolo ma muore. Sul mercato di Porsche SE girano, ancora una volta, soltanto le privilegiate. Le azioni ordinarie con diritto di voto sono detenute in via esclusiva dai membri delle famiglie Porsche e Piëch. E intendo esclusiva nel senso letterale del termine, cioè cento per cento, nessuna eccezione, nessuna quota votante acquistabile da nessuno, in nessun momento, a nessun prezzo. La quotazione del 2022, che il mondo lesse come l'ingresso di Porsche in Borsa, è stata in realtà l'operazione opposta. Ha incassato decine di miliardi per la famiglia senza cederle un grammo di controllo e non un effetto collaterale ben gestito ma l'obiettivo.

Il risultato è che la sola leva d'ingresso al voto, a ogni livello della piramide, non è disponibile. L'unica acquisizione concepibile non è ostile, ma negoziata. Si tratterebbe di convincere una fazione del clan a vendere le ordinarie della holding e qui il capitale conta meno di quanto si creda, perché dall'altra parte del tavolo non c'è un consiglio di amministrazione che ragiona su multipli e premi di controllo, ci sono quaranta e più eredi legati da un patto parasociale e da un'idea quasi religiosa del controllo dinastico. Il muro più alto non è finanziario ma antropologico.

A questo punto un pezzo onesto potrebbe anche fermarsi, soddisfatto di aver spiegato un meccanismo che pochi conoscono nel dettaglio, ma il meccanismo, da solo, è solo una curiosità da manuale di diritto societario, mentre la parte che vale davvero comincia adesso e ribalta la premessa del nostro raider perché il volante ha sterzato lo stesso, ma senza di lui.

Più clinicamente: la correzione che l'uomo immaginava di dover imporre con i miliardi era già stata imposta dall'interno e in silenzio. I conti annuali 2025, presentati a marzo, raccontano una marcia indietro brutale sull'elettrico. Una svalutazione straordinaria attorno ai 3,9 miliardi di euro ha falciato l'utile operativo di gruppo del 92,7 per cento, da 5,6 miliardi a 413 milioni, mentre la sola divisione automobilistica è scesa del 98,3 per cento, da 5,3 miliardi a 90 milioni. Il Taycan, che doveva essere il futuro, ha perso un altro 22 per cento di consegne. Il nuovo SUV ammiraglio, nome in codice K1, che nasceva elettrico, è stato rifondato a combustione e ibrido plug-in e c'è il dettaglio che vale tutto il resto, perché è una confessione tecnica, ovvero che la piattaforma sportiva pensata e pagata per essere solo elettrica viene ora reingegnerizzata per accogliere il motore termico che era stata progettata per escludere. Si ammette così, in lamiera e software, che la premessa di partenza era sbagliata.

Ecco la tesi e la espongo in forma falsificabile perché possa essere smontata da chi voglia provarci. La stessa identica struttura che rende Porsche inscalabile è quella che le ha permesso di trattare l'elettrico come un esperimento reversibile anziché come un impegno identitario. Un costruttore disciplinato dal mercato, esposto agli azionisti istituzionali con i loro mandati ambientali e alla segnalazione regolatoria, resta incastrato e si blinda pubblicamente sull'elettrico per difendere il titolo e disfare quella scommessa diventa un costo reputazionale che il consiglio non può permettersi davanti agli analisti ogni trimestre. Porsche, che risponde a quaranta eredi e non a BlackRock, ha potuto prendere l'annuncio dell'80 per cento elettrico entro il 2030 per quello che era, ovvero un'ipotesi di lavoro e smontarla senza conferenze stampa quando i numeri del Taycan hanno parlato. Nel frattempo la 911, l'unico modello che ha chiuso il 2025 con un record di consegne, è rimasta intatta a combustione per tutto il tempo. Il sancta sanctorum non è mai uscito dalla famiglia e non per caso.

Chi volesse falsificare questa lettura ha un test pulito davanti dato che se l'isolamento dal mercato fosse davvero la chiave, dovremmo trovare lo stesso comportamento lucido in tutte le case a controllo familiare blindato ma invece non lo troviamo e qui sta l'unico modo onesto di chiudere.

Perché niente di tutto questo dimostra che l'isolamento sia un bene. Lo stesso muro che ha permesso alla famiglia di correggere la rotta avrebbe protetto altrettanto bene una famiglia troppo orgogliosa per ammettere l'errore e in quel caso avremmo visto la dinastia raddoppiare sull'elettrico per non perdere la faccia, immune da qualsiasi pressione capace di fermarla. L'assenza di un mercato che ti disciplina taglia in due sensi, non ti salva dalle tue convinzioni sbagliate, le rende solo più difficili da rovesciare quando finalmente capisci che lo sono e l'isolamento è un moltiplicatore sul giudizio di chi comanda, non un sostituto del giudizio.

È la lezione che il nostro raider non aveva messo in conto. Aveva ragione sulla diagnosi e si era convinto che bastasse, ma quello che si compra quando si compra una società davvero controllata non è una strategia e nemmeno il potere di cambiarla. Si compra un dividendo e una scommessa su quaranta persone con cui non si siederà mai allo stesso tavolo.